股利分配政策经典论文

在西方国家,股利政策一直是财务管理专家研究的对象,并已形成较成熟的理论。以下是小编整理分享的关于股利分配政策经典论文的相关文章，欢迎阅读!

股利分配政策经典论文篇一

西方股利政策理论综述

摘要:股利政策是决定如何将公司税后利润合理地分配给现有股东和增加公司留存收益的盈利分配政策。在西方国家,股利政策一直是财务管理专家研究的对象,并已形成较成熟的理论。文章对西方现代股利政策理论进行综合性回顾和分析,希望对国内学者的研究能够提供帮助。

关键词:股利政策;代理成本;信号传递;股权结构

西方对现代股利政策的研究主要采用实证分析方法,并且形成了较为成熟的理论,主要有代理成本理论、信号传递理论、股权结构理论以及行为金融学派的一些解释。

一、代理成本理论

代理成本理论认为,股东为避免自身利益损失,要监督和约束经理阶层的行为,势必导致代理成本的发生。而股东越保守,代理成本越高,对股东越不利,而对债权人则越有利。因此,股东需要在这两者之间平衡利弊得失。

股东与公司管理者之间存在委托-代理关系,两者的利益目标不完全相同,管理人员常基于某种利益而将公司盈余再投资于NPV<0的项目或将这部分资金用于特权消费而不是分配给股东。为了保证代理人的行为不会偏离委托人的利益,委托人可以通过一定方式来限制代理人的行为,从而产生监督成本和约束成本,而且还会引起代理人行为偏离委托人财富最大化目标,从而导致委托人福利的损失。委托人的监督成本、代理人的约束成本和剩余损失之和就是代理成本。

按照Jensen(1986)的解释,当公司产生自由现金流时,股东与管理者在股利政策上会产生利益冲突。管理者倾向于不发股利或少发股利,将自由现金流留在公司内部使用,并自由支配这些资金用于获取私人利益,或是进行过度投资,从而降低资金的使用效率,由此产生代理成本。此时,通过分配较高的股利,能够减少管理者可以利用的现金,使其失去了可用于牟取自身利益的资金来源,从而促进了企业资金的最佳配置。从这个角度讲,高股利政策起到了减少代理成本的作用。

Easterbrook(1984)则从另外一个角度阐述了股利在降低代理成本过程中的作用:公司股东为了降低代理成本,会促使管理者增发股利。现金分配减少了企业的内部资金,为满足新投资的资金需求,企业不得不进入资本市场寻求外部融资。在融资过程中,可使公司接受资本市场的有效监督。当资本市场增强对企业的监督时,代理成本就会降低。因此,股利的发放有助于降低投资者的监督成本。同时这也解释了为什么市场上存在着一边融资一边分配的现象。

Rozeff(1982)依据有效契约理论研究认为,股利的支付一方面能降低代理成本,另一方面会增加企业外部融资的交易成本,因此股利发放率的确定是在这两种成本之间进行权衡,以使总成本最小。此外,Rozeff还认为,经营杠杆和财务杠杆也是决定股利政策的重要因素,在其他条件相同的情况下如果公司经营杠杆和财务杠杆相对较高,则公司对外部融资的依赖性较强。

LaPorta()等人从法学视角发展了股利代理理论,建立了结果模型和替代模型。结果模型认为,现金股利是股东权益法律保护体系的结果,股东可以利用其享有的法律权利迫使公司发放现金股利,从而限制管理者挥霍公司利润以牟取私利。替代模型认为,现金股利是股东权益法律保护的一种替代品。在股东权益法律保护较差的国家,股东只能根据公司的信誉来决定是否向其投资。在股东权益法律保护不好的情况下,公司就会发放高额现金股利来维护其融资的声望,以便取得广大股东的信任。

二、信号传递理论

信号传递理论包括两个方面:一是股利政策是否具有信息内涵,即考察股利非预期变化是否会引起股价的非预期波动;二是股利政策的信息内涵是什么,即股利政策反映了公司的何种信息。

信号传递理论认为所有市场参与者拥有相同信息显然不现实,而管理者比投资者拥有更多关于企业经营前景的内部信息,并可通过一定途径向外界传递其掌握的内部信息。与财务报表利润相比,现金股利是一种可信度较高的信号。在所有权与经营权相分离的企业,投资者处于企业外部,有关企业盈利状况的信息主要来自财务报表。但财务报表存在信息反映滞后、内容披露不完整、容易被管理者粉饰等许多缺陷,因此投资者需要寻找其他更可靠的信息。现金股利是以企业盈利为基础,很难通过财务报表粉饰来实现,可以作为内部管理者传递给外部投资者的可信任信号。当管理者对企业未来前景看好时,他们可能会通过增发现金股利的方式向外界传递此消息;而如果预计企业的发展前景不太好、未来盈利不理想,管理者往往将降低现有股利水平,即向投资者发出利淡信号。投资者对股利信息的获取和解读将影响他们对股票投资价值的判断,从而引起股票价格的调整。

Lintner通过实证研究认为,1946-1954年,美国各上市公司一般都保持一个长期的目标股利支付率,公司的股利变化与长期可持续的净收益水平相一致。Bhattacharya(1979)认为股利可以作为信号。股利相对于资本利得的税负不利,现金分配只是传递公司质量的一个途径,在投资者重视公司成长性的情况下,公司不发放股利可能意味着公司的成长性较好。Aharony(1980)等人通过一个市场对股利变化的实证研究表明:当一个公司首次宣布发放现金股利或提高股利支付水平时,公司股票价格会提高1-3%;然而,当公司削减或降低股利支付时,股票价格下跌幅度有时会达到50%。Miller和Rock(Miller&Rock,1985)建立的净股利信号传递模型表明,管理者通过股利分配向投资者传递有关企业当前收益的信号,投资者可根据收到的信号判断企业的当前收益,并预测其未来盈利状况,进而评估企业的市场价值。

三、股权结构理论

股权结构理论是代理成本理论和信号传递理论的结合。一般来说,股权结构在两个方面影响到股利政策。

首先,股权结构理论以信号传递理论来解释股权结构对股利政策的影响。股权结构集中的公司,信息不对称程度较低,对股利传递信息的要求程度也较低。股东和管理者一致的家族企业、受银行和产业集团控制其公司结构的大公司,其决策人集中而且各决策人之间的信息传递速度快捷可信,因而对股利传递信息的要求较低,以此可解释公有和私有公司间股利政策的差异。并且,利用公司股权结构集中与分散的特点,也可以解释为什么完全依靠资本市场融资并且股权结构分散的美国、英国、加拿大等国的公司倾向于采取高股利政策,而主要依靠银行融资且股权结构集中的德国、日本、韩国等国的公司则倾向于采取低股利政策。

其次,股权结构理论以代理成本理论来解释股权结构对股利政策的影响。随着公司股权结构的扩散,公司管理者拥有公司股票的比例逐渐降低,管理者在公司盈利中享有的股利就越少,则管理者过度投资以从公司闲置现金流量中获得收益的动机越强;而监督管理者经营行为动机的股东人数随公司股权结构分散程度而严格递减,导致公司股东与代理者之间的代理成本增大,因此股东需要公司支付股利以传递管理者行为信息的程度就越高。因此股权结构越分散,公司所有权与经营控制权分离程度越高,代理成本就越大,也就越需要股利政策传递信息。同样,还可以根据股东数量的多少来解释公有和私有公司间股利政策的差异。

四、行为金融学派的股利理论

(一)理性预期理论

该理论认为,股利政策不仅取决于行为本身,更取决于管理者对未来的预期。在临近管理者宣布下期股利之时,投资者会对公司的股利政策做出预测。当股利政策真正宣布时,投资者会将它与其预期进行比较。如果两者相同,则股价不会变化;如果不同,投资者就会重新估计公司及其股票的价值,审查预料之外股利变动的含义。总之,如果公司宣布的股利政策与投资者预期的股利政策存在差异,股票价格就可能会发生变化。而且上市公司减少股利比提高股利更能引起强烈的市场反应,因为对于同样大小的损失和收益相比时,前者给投资者带来的苦恼更多。

(二)自我控制理论

该理论认为即使不存在税收和交易成本的影响,股利收入和资本利得也不可能完全替代,因为人类行为受心理的影响不可能完全理性。有些事情即使会带来不利后果,人们还是不能自我控制。但同时为了实现人生的长期目标,又不得不设定准则来约束自己的行为,将预备用于未来的资金购买股票,只由股利来满足当前消费,这种规则可以减少由于意志薄弱可能带来的损失。所以对于缺乏自控能力的人来说,股利政策实际上为他们提供了一种外在的约束机制,因此这些人偏好现金股利。

(三)后悔厌恶理论

在不确定条件下,投资者做出决策时,要把现时情形和他们过去遇到过的、做出不同选择的情形进行对比。如果投资者认为某一种不同的选择会使自己处于更好的境地,他就会感到后悔。Kahneman和Tversky的调查发现,出售股票进行的消费相对于股利消费更能引起投资者的后悔和焦虑,股票价格后来的上升加剧了股东的后悔心理,因为他们会设想本来可以不采取这一行动的。大部份投资者都是后悔厌恶型的人,出售股票后大都会后悔,所以他们偏好现金股利。

(四)心理账户理论

该理论认为,投资者在心理上把资金或证券划分为几个账户,每个账户对应不同的用途。投资者对不同的账户有不同的风险偏好:对于避免损失的账户,表现为高风险厌恶;对于追求潜在收益的账户又表现为低风险厌恶,甚至是风险寻求。面对股利问题,对现实投资者而言,同样数量的股利和资本利得之间是有区别的,投资者会认为股利是真正的“所得”,而资本利得却是“意外之财”。投资者将现金股利看作是保证安全的一项收入。

(五)股利迎合理论

该理论认为,投资者对公司股利分配形式的预期,将对公司的股票价格产生影响。公司管理者为了获得股票溢价,通常会迎合投资者的股利偏好。当投资者倾向于风险回避时,管理者就支付现金股利;当投资者倾向于风险偏好,对股票股利给予溢价时,管理者就改为分配股票股利。对股利支付公司而言,管理者明显地识别并迎合了投资者需求的变化。股利与股票价值高度相关,只是在不同时间方向不同。股利迎合理论能够很好地解释为什么公司的股利政策会随着时间而变化。

总之,行为金融学对股利理论的探索体现在两个方面,一是从行为心理学的角度探讨投资者偏好股利的原因,二是从套利有限的角度,来讨论投资者的偏好为什么会影响股票价值以及公司管理者的政策制定。行为金融理论为研究股利政策提供了一个新的视角。

至此,笔者对国外现代股利政策的理论和相应的实证研究进行了较全面的回顾和评价。这不仅为我们的研究找到理论上的支撑;更主要的是期望通过对我国证券市场的现实研究,获得更新的结论,从而为进一步完善我国的股利分配政策提供理论依据。

参考文献:

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4、石永领.上市公司股利分配政策与其收益的实证分析[J].广东财经职业学院学报,(1).

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股利分配政策经典论文篇二

上市公司控制权与股利政策关系研究的文献综述

摘 要：股利政策是公司理财三大核心内容之一，对公司的成长发展有着举足轻重的影响。国内外对股利政策的研究卷帙浩繁，将公司控制权分为3种类型：股东类型、股权集中程度和流通股比例情况。因此，分别归纳控制权的这3种表现形式和股利政策之间的关系，针对国内外研究现状做出总结，为后续的研究提出建议。

关键词：公司控制权;股利政策;股东权益

一、关于股东类型和股利政策的关系研究

Rozeff(1982)研究表明，股利支付比例与管理层持股比例负相关。Cable(1995)以及Corton和Schmid()研究报告显示，银行的控制权对公司盈利能力有着正面的影响。Dewenter和Warther(1998)发现，当公司从属于一家银行的系列集团时，信息不对称带来的流动性约束就更加不重要了。也就是说，银行控制权可以降低高额股利作为一项监督措施的必要性。因为银行作为主要控制者，会降低大股东和管理者之间的信息不对称。Goergen和Renneboog()称大额机构持股减少了次优的投资政策。Farrelly和Baker(1989)认为，机构投资者相对于股利更偏好资本利得。Mollah、Keasay和Short()研究表明，普通股股东数与股利分配率成正相关关系，内部管理者持股比例与股利分配率呈负相关关系。Jian和Wong()研究表明，集团控股股东与上市的成员企业之间发生的关联交易行为更多，当上市公司自由现金流量充足时，现金股利是其攫取私利的手段之一，但不是唯一手段。

魏刚()以389家上市公司数据为样本，指出国家股和法人股比例与股利支付率呈正相关关系。吕长江和周县华()实证检验结果表明，在中国资本市场，集团控股公司适合降低代理成本假说，政府控制公司更适合利益侵占假说。公司高管和董事薪金越高，董事会主席和监事会主席持股比例越高，则公司越倾向于支付更多的现金股利。张学勇()认为政府而非家族终极控制上市公司的金字塔股权结构对现金股利有明显影响，且当现金流权对控制权偏离程度越大，现金股利就越少。魏锋和孔煜()实证结果显示，上市公司股利支付水平与高层管理者持股之间不存在显著相关关系。汪平和孙士霞()选取—在沪深两市上市的国有企业为样本，实证结果显示，国有股比重和第一大股东持股比例与每股股利和股利支付率存在显著正相关性，法人股比例对每股股利和股利支付率存在负影响。

二、股权集中程度和股利政策的关系研究

Rozeff(1982)指出，股权越分散，股利支付率越高。Eckbo和Verma(1994)研究了308家上市公司，发现所有者-管理者持有的表决权增加时，现金股利下降，而当所有者-管理者拥有绝对控制权时，现金股利几乎为零。Themsen()研究发现，股权集中度对股利支付率成反比，因为股权越集中就越偏好盈余公积。Khan()结果显示，股利支付率和股权集中度之间呈负相关关系，根据股东类型加以细分。

王合喜和胡伟()研究发现，股权越集中，股票流动性就越差，现金股利支付率就越高;反之，股利支付率就越低。邵军()发现，我国股市情况与西方理论不完全吻合，他认为，公司的股利政策主要取决于现有的盈利水平以及以往的股利政策，并指出，股权集中度越高的公司在股利政策上越不会太考虑现金股利的持续性。吕长江和周县华()实证检验结果表明，股利支付与第一大股东持股比例呈“U”形关系。当公司前五大股东持股比例差距较大时，公司倾向于多发股利;当第二大股东和第三大股东持股比例显著提高时，公司将减少发放股利。许文彬、刘猛()实证结果表明，绝对控股结构的公司在股权分置改革前后一直存在着现金股利的“隧道效应”;而在控制权制衡结构的公司中，大股东之间的相互监督和制衡有效限制了控股股东对中小股东的利益侵占行为。股权分置改革使绝对控股结构公司的目标股利支付率大大降低，以具有隐蔽性的其他隧道行为代替现金股利的方式获得控制权私利。另外，股权分置改革也使目标股利调整速度加快了。陆正飞、王春飞和王鹏()以—中国分红的上市公司数据为研究对象，研究发现，一股独大和内部人控制是激进股利政策的主要原因。杨颖()以—中国A股市场数据为研究对象，实证结果表明控制了终极所有权结构后，投资者法律保护与现金股利支付呈负相关关系，但并不体现替代模型，真正影响现金股利政策的是最终控制人的现金流权和控制权。陈红、吴卫华()以—间沪深两市A股市场1 063家上市公司为样本，实证结果显示，公司股权结构集中度越高、国有控股水平越高的上市公司越倾向于分配现金股利。

三、中国上市公司流通股比例与股利政策的关系研究

原红旗()认为，非流通股比例与现金股利绝对额存在显著相关关系。吕长江和韩慧博()研究表明，流通股比例越高的公司，更偏好股利分配。唐国琼和邹红()发现，股利支付率与非流通股比例呈显著相关关系。而刘淑莲和胡燕鸿()认为，现金股利与非流通股比例没有显著相关关系。陈炜和张军奎()发现，流通股比例越高，现金股利支付率越低，股票股利支付率越高。

结语

综合考察文献可以发现，对于股权结构与股利政策关系研究较多，但是控制权结构涉及较少，甚至很多都将控制权结构与股权结构混为一谈。另外，由于中国证券市场历史较短，所以国内研究数据实证较为匮乏。尤其是股权分置改革之后，公司控制权发生巨大变化，股利政策与控制权的关系有没有发生相应变化。这些问题的实证研究十分匮乏。另外，在股权集中度以及流通股比例与股利政策的关系上，众说纷纭，没有一致的结果。因此，对于之后的中国证券市场数据探究股利政策与控制权结构之间的关系研究还需要继续。今后的研究可以根据中国国情充实控制权结构的内涵，寻找控制权结构的更好的替代指标，进一步完善控制权结构与股利政策关系的研究。 参考文献：

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